一、期权投机：实值、虚值或者平值期权的选择
期权的交易策略非常多，这是期权的优势，同时也给投资者带来了困扰，造成困扰的原因在于不知道如何选择交易策略。投资者在刚开始接触期权时候由于了解的策略不多，往往倾向于像股票投资或者期货投机一样投机博方向性收益。须不知，期权价格除了受标的物方向影响之外，还受时间和波动率的影响，而持有单一头寸在某一个因素不利时有可能给投资者带来亏损。因此，在选择单一期权投机之前，投资者要想想你的预测到底是怎样的。在一个强的趋势或者是突破性行情下买入单一期权有可能是合适的。因为在这种行情中，期权的方向性收益将会比较大，在抵消时间和波动率的不利影响后还可以获得较大的收益。相反，在一个没有趋势或者趋势较弱的行情中买入单一期权有可能给投资者带来损失，因为此时期权的方向性收益不足以抵消时间和波动率的损耗。
期权投机是一个细腻的活儿，这就如同在一件刺绣上穿针引线，在做出选择之前，要细致地去分析，选择与你的预期最为对应的策略，这样获得的潜在利润才会最大。即使对后市强烈看涨，也还要预测是不是突破性的上涨还是非突破性的动量趋势上涨。如果预期后市会突破近期的高点，跳空上涨，这时选择一个平值期权或者虚值期权比选择一个实值期权所带来的利润要大。这就好比买了一张彩票中了一个大奖，这种情况下，平值期权或者虚值期权会给你带来意想不到的收获。相反，如果你预期后市仅仅是一个非突破性的动量趋势上涨行情，并没有阻力位，也不会跳空高开上涨，这时，实值期权有可能是一个最好的选择。
期权的价格并不只受标的物价格的影响，还受时间和波动率的影响。实值期权，平值期权或者虚值期权受标的物价格、时间和波动率的影响程度不一样。实值期权受标的物价格的影响程度要比平值期权受标的物价格的影响程度要大，对标的物的替代程度要大，这从实值期权的Delta值比平值或者虚值期权大可以看出。受时间影响和波动率影响方面，实值期权不及平值或虚值期权，这从实值的Vega值比平值或者虚值的要小以及实值的Theta值比平值或者虚值的Theta值要小可以看出。基于上面的分析，在突破行情中通过买入便宜的平值或者虚值期权，博取短时间的突破带来的收益，在非突破性动量趋势上涨中通过买入较为昂贵的实值期权博取方向性的收益同时削弱时间和波动率的不利影响有可能获得利润的最大化。
图1：Call、Put的Delta值随标的物价格的变化
图2：Call、Put的Theta值随标的物价格的变化
图3：Vega值随标的物价格的变化
二、期权价差组合的选择
尽管在单边行情中，单一期权投机给投资者带来了较大的收益，但持有单一期权的成本较高，单一期权头寸容易受到时间和波动率的不利影响，如果行情判断失误，极容易造成亏损，而且，很多突破都是假的，平值期权和虚值期权给投资者带来盈利的概率也小，种种原因说明持有单一期权未必就是最好的选择。为了减少时间和波动带来的负面影响以及增加盈利的概率，可以考虑价差组合。
借方价差（Debit Spread）是与买入期权投机相类似的价差组合，由两个同期限不同执行价格的同类型期权构成，由于在期初存在净支出，所以称之为借方价差（Debit Spread）。借方认购价差（Debit Call Spread），由买入较低执行价格的认购期权和卖出较高执行价的认购期权所构成；借方认沽价差（Debit Put Spread），由买入较高执行价格的认沽期权和卖出较低执行价格的认沽期权所构成。由于借方价差卖出了期权收取了期权费，与买入单一期权相比较，成本较低，承担的风险较小。除此之外，借方价差在很大程度上减少了时间和波动率的影响，同时保持了较高的方向敏感性，因此，它可以运用于温和的市场行情中，留给标的物充分的时间来达到投资者的目标价格。在借方价差头寸到期时，价格若正好达到投资预期的价格，此时获利将是最好的。
当然，硬币都具有两面。借方价差给了足够的时间，同时也削弱了向上（向下）盈利的空间。对于看涨价差来说，它削弱了向上盈利的空间，对于看跌价差来说，它削弱了向下盈利的空间。以借方认购价差为例，在期权到期时，标的物价格正好达到预测的价格，这时候价差组合可以获得比单一期权投机头寸更大的利润，但若价格上涨的幅度远远超过预测，预测之外价格上涨的利润将与投资者无关。
三、案例
下面以50ETF期权为例，通过数据来说明单一期权投机与价差组合套利的优缺点，以此来加深投资者对期权选择的认 识。
（一）突破行情下的选择：实值或平值
假设50ETF现价为2.15，近月剩余期限为30天，50ETF20天波动率为20%，无风险利率为4%，选择2.05的实值Call和2.15的平值Call进行交易，建立头寸时2.05Call和2.15Call的价格、Delta、Theta以及Vega值如下：
表1:各执行价格期权价格及风险值
情景1：未来1天50ETF上涨0.05，波动率下降2%
表2：情景1下各风险因素的变化对实值、平值期权价格及利润率的影响
从表格中可以看出，受方向的影响方面，2.05认购实值期权是0.0410，2.15认购平值期权是0.0267，实值期权大于平值期权；受时间的影响方面，2.05认购实值期权是-0.0007，2.15认购平值期权是-0.0009，实值期权小于平值期权；受波动率影响方面，2.05认购是-0.0032，2.15认购平值期权是-0.0049，实值期权小于平值期权；收益率方面，2.15平值期权的收益率为40%，2.05实值期权的收益率为31%，平值期权的收益率大于实值期权的收益率。由此可见，在突破行情下，选择平值期权获得的收益率大于选择实值期权的收益率。
（二）非突破性动量趋势行情下的选择：实值或平值
情景2：未来14天50ETF上涨0.05，波动率下降2%
表3：情景2下各风险因素的变化对实值、平值期权价格及利润率的影响
从表格中看出，在非突破性趋势行情中，时间的损耗平值大于实值，波动率的不利影响平值要大于实值，平值期权的时间损耗以及波动率带来的不利影响抵消方向性收益的程度要大于实值期权，因此，在非突破性趋势行情下，选择实值期权可以尽量减少时间以及波动率的不利影响，获取标的物上涨所带来的收益。
（三）温和行情下价差组合与单一期权投机的选择
事实上，如果把情景2看成是一个温和的行情，在此情景下建立一个借方认购价差组合，其收益要比单一期权投机的收益要大。
表4：价差组合的价格及各风险值
从表格中可以看出，通过买入2.05的实值认购、卖出2.15的虚值认购构建一个借方认购价差组合，组合的价格为0.0664，比单一2.05认购期权成本减少0.0527。更为重要地，组合的Theta值为正，这意味着时间对持有组合是有利的，持有组合时间越长，时间带来的收益将越大。Vega值相对于单一期权来说其符号也变成了负，这意味着波动率减小对组合是有利的。
表5：情景2下各风险因素的变化对价差组合价格及利润率的影响
从上面表格统计可以看出，方向、时间和波动率对组合的影响都是有利的，因此，整个组合获得的收益率比持有单一期权要高，组合的收益率为29%，单一2.05认购的收益率为23%，高出6%。
把时间拉长，使得行情更加接近温和，持有单一期权投机和组合套利的效果对比将更加明显。
情景3：未来28天50ETF上涨0.1，波动率下降6%，方向、时间、波动率的影响
表6：情景2下各风险因素的变化对价差组合、单一期权价格及利润率的影响
时间拉长之后发现，组合的时间收益是为正，2.05认购期权的时间收益为负，波动率方面，波动率降低对组合来说是有利的，而对单一期权是不利的，虽然组合的方向性收益没有单一期权多，但是扣除时间和波动率的不利影响之后，总的收益没有组合的收益要大很多，组合的收益率为60%，单一2.05认购的收益率为44%，组合的收益率高出单一认购期权收益率16%，对比非常明显。
综上，可以得出结论，在突破性行情中，选择平值期权或者虚值期权有可能获得比实值期权更大的收益，而在非突破性趋势行情中，持有拥有较大Delta值的实值期权可能会更好，在温和性行情中，选择时间和波动率有利的组合也许会获得意想不到的收益。
（四）价差组合的不足
虽然借方价差组合的收益在温和行情中增加了收益，但是如果行情出乎意料，标的物价格的上涨超过预期，将失去行情继续上涨所带来的额外收益，这也是借方价差组合的不足。
图4：单一期权与价差组合在到期时利润率比较
如果所示，在到期时如果50ETF价格正好是2.15，持有价差组合的利润为0.0336，收益率为50.69%，持有单一2.05认购期权亏损0.0191，亏损16.01%，持有组合的利润高出持有单一期权的利润。但是，如果50ETF价格出现预料之外的上涨，在到期时价格涨到了2.25，此时，持有组合的利润被锁定在了0.0336，而持有单一2.05认购期权的利润却能持续上涨，此时利润为0.0807，收益率为67.98%，高出组合17.29%。
四、结论
1、期权的利润和损失受到以下几方面的影响：方向、时间和波动率。在不同的行情中要合理搭配这三者以期获得最大的利润。
2、策略要和预期对应，建立头寸后要时刻监控，适时做出改变从而达到利润最大化。
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